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[中邮证券]:信用周报:转攻为守,久期策略有所降温 -尊龙凯时人生就博

2024-07-22梁伟超、李书开中邮证券高***
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证券研究报告:固定收益报告 2024年7月22日 市场有风险,投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 sac登记编号:s1340523070001 email:liangweichao@cnpsec.com 分析师:李书开 sac登记编号:s1340524040001 email:lishukai@cnpsec.com 近期研究报告 《生产、物价延续分化,暑期消费持续升温——高频数据跟踪20240721》 - 2024.07.22 信用周度观点 转攻为守,久期策略有所降温 ——信用周报20240721 ⚫ 转攻为守,久期策略有所降温 本周债市整体延续震荡格局,多空力量较为均衡,而信用债市场虽整体比利率乐观,但“防守”气息较为浓厚,久期策略特别是超长期限信用策略有所降温。复盘本周较为活跃的价格异常成交如下: (1)从大幅折价成交的情况来看,与上周相比本周超长期限信用债折价成交情况明显有所弱化,上周超长期限信用债合计成交笔数为63笔,全周成交占比为31.50%;而本周合计成交笔数为19笔,全周成交占比为9.50%,下滑明显。(2)从大幅低于估值成交的情况来看,地产债、超长期限信用债依然是较为活跃的两个品种,但活跃度较前一周都有所削弱。上周超长期限信用债合计成交笔数为37笔,全周成交占比为18.50%;而本周合计成交笔数为27笔,全周成交占比为13.50%,有较为明显的下滑。地产债分主体来看,仅有万科的部分债券成交可以达到10个bp以上的低于估值幅度,其他成交较为活跃的地产发行主体例如金地、龙湖等幅度已经处于个位数的bp变动,地产挖掘的空间也愈发收敛。 二永债方面,继续以谨慎交易为主,成交活跃久期持续集中在3-5年,超长期限策略同样存在感不强。从本周二永债的活跃交易来看,周四(18日)相对更加悲观,活跃交易的成交期限已经缩短至2.37年,买盘占比为52.50%。本周剩余几天买盘力量仍较为强势,但从成交平均久期来看,延续了上周谨慎乐观的趋势,仍然以中等久期(3-5年)的成交为主,长久期成交的活跃度尚未恢复。 但从一级市场的发行情况来看,超长期限信用债热度不减,认购倍数多数较高,也不乏首次新发主体的亮相。7月15日-7月19日,共有20只超长信用债发行,共计18家发行主体,规模241亿元。6家发行人为2024年以来第一次发行超长信用债。从认购倍数来看,津城建首次尝试10年期债券就发行成功,全场倍数为5.95倍;四川能投、江苏交通等省级主体认购情绪亦稍高。而行政层级较低的发行人,无论是城投还是产业,则认购情绪一般。 本周债市较上周并无更多利空因素出现,但从行情来看却更加保守,久期策略的存在感明显下降。从较为敏感的二级活跃成交来看,超长期限信用债成交笔数出现明显的下滑,但无论是低于还是高于估值成交,估值偏离的幅度并不大,二永债同样围绕3-5年成交为主。虽然超长期限信用债目前一级发行情况仍较为火爆,但从认购倍数来看,对于市场认可度相对不高、存在一定信用瑕疵的发行主体,参与的投资机构并没有出现盲目投标的情况。我们认为此阶段可能不是超长期限信用债的策略加大力度的时机,建议多加观望。 ⚫ 风险提示: 融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 转攻为守,久期策略有所降温 ............................................................... 4 2 信用一级跟踪:发行规模缩水,发行利率多数下行.............................................. 7 3 信用二级变化:收益率持续下行,信用利差有所分化 ........................................... 10 4 风险提示 ................................................................................ 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表1: 7月15日-7月19日超长期限信用债折价成交笔数及占比(笔、%) ..................... 4 图表2: 7月15日-7月19日超长期限信用债低于估值成交笔数及占比(笔、%) ................. 5 图表3: 7月15日-19日活跃成交二永平均剩余期限、低于估值成交占比(年、%) ............... 6 图表4: 7月15日-19日超长期限信用债发行明细(亿元、%、年) ............................. 6 图表5: 信用债发行额、偿还额和净融资额(亿元) ......................................... 8 图表6: 城投债发行额、偿还额和净融资额(亿元) ......................................... 8 图表7: 二永债发行额、偿还额和净融资额(亿元) ......................................... 8 图表8: 短融、主要期限中票周度加权发行利率(%) ........................................ 9 图表9: 城投债各主要期限周度加权发行利率(%) .......................................... 9 图表10: 金融债各主要期限周度加权发行利率(%) ......................................... 9 图表11: 各主要期限和等级信用债收益率周、月变动(bp) ................................. 10 图表12: 各主要期限和等级信用债收益率历史分位数(%) .................................. 10 图表13: aaa中短期票据到期收益率(%) ................................................. 10 图表14: aa 中短期票据到期收益率(%) ................................................. 10 图表15: 信用债收益率变动情况(%) .................................................... 10 图表16: 各主要期限和等级信用利差周、月变动(bp) ..................................... 11 图表17: 主要期限、等级信用利差历史分位数(bp,%) .................................... 11 图表18: aaa与aa 中短期票据信用利差(bp) ............................................ 12 图表19: 信用利差(国开债)变动情况(bp) ............................................. 12 图表20: 各主要期限和等级期限利差周、月变动(bp) ..................................... 13 图表21: 各主要期限、等级期限利差历史分位数(bp,%) ................................... 13 图表22: aaa与aa 中短期票据期限利差(bp) ............................................ 13 图表23: 期限利差变动情况(bp) ....................................................... 13 图表24: 城投债到期收益率周、月变动(bp) ............................................. 14 图表25: 各主要期限、等级城投债收益率历史分位数(%) .................................. 14 图表26: 城投债到期收益率(%) ........................................................ 15 图表27: 城投债收益率变动情况(%) .................................................... 15 图表28: 各省、直辖市城投债区域利差(bp) ............................................. 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 转攻为守,久期策略有所降温 本周债市整体延续震荡格局,多空力量较为均衡,而信用债市场虽整体比利率乐观,但“防守”气息较为浓厚,久期策略特别是超长期限信用策略有所降温。本周央行加大净投放呵护流动性,短端利率有所下行;但公布的6月经济数据来看基本面偏弱,叠加三中全会召开前市场观望情绪浓厚,长端下行幅度更加微弱。信用债方面,虽然收益率仍在持续下行,但成交久期有所缩短,超长期限信用债活跃程度有所下降,久期策略整体有所降温;好在防守情绪尚未波及一级市场,超长期限信用债新发情况仍较为火爆。复盘本周较为活跃的价格异常成交如下: (1)从大幅折价成交的情况来看,周一到周五,超长期限信用债的折价出售成交占比分别为0.00%、22.50%、12.50%、10.00%和2.50%;折价幅度普遍较低,多数仍在5个bp以内。与上周对比来看,本周超长期限信用债折价成交情况明显有所弱化,上周超长期限信用债合计成交笔数为63笔,全周成交占比为31.50%;而本周合计成交笔数为19笔,全周成交占比为9.50%,下滑明显。 图表1:7月15日-7月19日超长期限信用债折价成交笔数及占比(笔、%) 资料来源:wind,中邮证券研究所 (2)从大幅低于估值成交的情况来看,地产债、超长期限信用债依然是较为活跃的两个品种,但活跃度较前一周都有所削弱。首先来看超长期限信用债的情况,周一到周五超长期限信用债低于估值成交占比分别为30.00%、17.50%、7.50%、5.00%和7.50%。从低估值成交的幅度来看普遍较小,基本都在5个bp以内。与上周对比来看,本周超长期限信用债低于估值成交情况同样明显有所弱化,上0%5 %468107月15日7月16日7月17日7月18日7月19日超长期限笔数占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 周超长期限信用债合计成交笔数为37笔,全周成交占比为18.50%;而本周合计成交笔数为27笔,全周成交占比为13.50%,也有较为明显的下滑。此外,低于估值成交幅度较大的虽然以地产债为主,但分主体来看,仅有万科的部分债券成交可以达到10个bp以上的低于估值幅度,其他成交较为活跃的地产发行主体例如金地、龙湖等幅度已经处于个位数的bp区间,地产挖掘的空间也愈发收敛。 图表2:7月15日-7月19日超长期限信用债低于估值成交笔数及占比(笔、%) 资料来源:wind,中邮证券研究所 二永债方面,继续以谨慎交易为主,成交活跃久期持续集中在3-5年,超长期限策略同样存在感不强。从本周二永债的活跃交易来看,周四(18日)相对更加悲观,活跃交易的成交期限已经缩短至2.37年,买盘占比为52.50%,可能是因为当日下午披露三中全会会议公报,等待靴子落地期间市场较为谨慎。本周剩余几天买盘力量仍较为强势,但从成交平均久期来看,延续了上周谨慎乐观的趋势,仍

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